건설주 기초 지식, 수주산업 그리고 유동성 리스크

건설주는 기본적으로 투자하기 망설여지는 업종 중에 하나이다. 왜냐하면 수주산업만이 가지는 재무적 폐쇄성으로 인해 실적을 예측하기 어렵기 때문이다. 그러나 건설주의 기초 지식을 이해하고 있다면, 건설업 투자는 물론 국내 경제와 부동산 흐름을 읽기 용이해진다.

 

 

 

건설주는 수주산업

건설 산업은살아가는데 필요한 시설물을 제공하여 공간과 인프라를 제공하는 업종이다. 우선, 건설주를 이해하기 위해서는 수주 산업에 대한 이해가 필요하다. 수주 산업이란 고객의 선주문이 물품 제조보다 앞서는 것을 말한다. 그렇기 때문에 발주자(소비자)의 요구에 맞게 사업을 진행하게 되며, 각 프로젝트별로 투입되는 자원 및 비용이 다르다. 삼성전자와 애플처럼 제조기업이 소비자의 니즈를 예상하고 미리 물건을 대량 생산하는 것과는 상반된다고 보면 되겠다.

 

공공 부문(인프라)과 민간 부문(주택, 상업용 건물)

건설 프로젝트는 발주자 주체가 누구인지 따라 혹은 건설 대상물이 무엇인지에 따라 크게 공공 부문과 민간 부문으로 나뉜다. 공공부문은 도로, 댐, 교량, 항만 등 정부 차원에서 건설되는 것을 말한다. 이러한 인프라 건설 사업은 정부의 여러 기관이 주체가 되는 경우가 많아 주로 최저 입찰제로 진행된다. 건설사 입장에서는 마진이 낮은 프로젝트라 비용 통제에 초점을 맞춘다. 그러나 이러한 프로젝트를 통해 건설사는 레퍼런스를 쌓을 수 있다는 장점도 있다. 민간 부문은 우리가 살고 있는 주택과 일하고 있는 공간인 상업용 건물 건설을 말한다. 2021년 기준 한국의 건설 누적 수주액은 212조 달하는데, 이중 민간 부문이 156조이다. 건설사 입장에서는 민간 부문이 사업을 영위하는데 매우 중요하기 때문에 민간 부문이 건설업을 대표한다고 할 수 있겠다.

 

 

 

시행사와 시공사 그리고 PF(Project Financing)

건설 프로젝트는 우선 시행사가 토지 구입, 건축 허가, 설계와 자금 융통까지 한다. 시행사는 시공사에 해당 프로젝트에 대한 의뢰를 하게 된다. 그럼 우리는 시행사가 왜 굳이 금융사와 건설사를 불러들여 사업을 진행하는지 생각해 볼 필요가 있다. 그 이유는 바로 시행사의 신용등급과 낮은 인지도 때문이다. 시행사는 직접 자금 조달을 할 수 있지만, 자체 신용등급으로 건설 프로젝트 진행 시 더 많은 비용을 지불해야 한다. 또한, 원도급자인 삼성물산, GS건설, 현대건설처럼 일반인을 대상으로 분양하기가 용이하지 않다. 여기서 우리는 사업이 진행되기 위한 자금 흐름에 대해 좀 더 살펴봐야 한다. 시행사는 건설 자금을 모두 융통할 수 없기 때문에 금융회사(은행, 증권사 등)로부터 자금을 대출받는다. 이러한 일련의 금융 과정을 PF(Project Financing)이라고 한다. 보통 PF는 진행할 건설 프로젝트를 담보로 이루어지는데, 이때 해당 프로젝트의 담보 증서가 바로 자산유동화증권(ABS 혹은 ABCP)이다.

 

유동성 리스크와 규제 리스크

■유동성 리스크

유동성 리스크는 건설 프로젝트 진행되는 과정에서 운영자금이나 현금이 부족해지는 현상을 말한다. 건설업은 기본적으로 건설 기간이 길고, 투입 자금이 크다. 또한, 각 프로젝트마다 공사 기간과 수주액이 다르다. 따라서 건설사는 자금 계획에 변경이 생기거나 이미 완공된 물건에서 수익이 정상적으로 발생하지 않으면 유동성 리스크에 직면하게 된다. 건설업에서 주기적으로 구조조정이 일어나고 워크아웃이 발생하는 주된 이유다. 유동성 리스크가 발생하지 않게 하기 위해서 건설사는 저가 수주와 공사 기간 지연을 멀리해야 한다. 건설사가 공사를 진행하다 보면 예상치 못한 비용들이 발생하기 마련이다. 공사 기간에 발생하는 금리, 환율 그리고 원자재 가격 변화는 건설사의 리스크 요인들이다. 그리고 공사기간이 길어지면 건설사는 계획보다 더 많은 비용을 지출해야 한다. 따라서 저가 수주는 예상치 못한 거시경제 변화와 공사 진행 지연에 대처하기 어렵게 만든다. 자칫 해당 프로젝트의 적자로만 끝나는 것이 아니라 기업과 국가의 유동성 리스크를 불러올 수도 있다.

■ 규제 리스크

건설업이 제공하는 물건은 개인의 재화이기도 하지만 공공재이기도 하다. 따라서 수주와 분양 과정에서 정부의 규제를 필연적으로 받게 된다. 한국도 각 정권이 지향하는 부동산 정책에 따라 규제가 강화되기도 하고 느슨해지기도 한다. 이는 건설사가 자체적으로 대비할 수 있는 위험은 아니다. 따라서 분양제 상한제, 대출 가능 금액 조정 등의 규제들에 건설사들은 민감하게 반응할 수밖에 없다.

 

 

 

건설업종 투자 시 고려사항 (경기선행지표, 수주 현황, 안정성 분석)

■ 경기선행지표 (시장환경)

지금까지 살펴본 바와 같이 건설경기는 예측하기가 쉽지 않다. 각 회사마다 수주 현황과 수주 가격이 다르기 때문에, 몇 가지 거시경제 지표를 반영하여 기업 실적을 예측하기 어렵다. 그러나 기본적으로 살펴봐야 할 부분은 금리이다. 프로젝트 파이낸싱을통한 자금 조달이 용이하고, 자금 조달 비용이 낮아지려면 기본적으로 저금리가 유리하다. 또한, 완공된 물건이 분양으로 이어지는 것을 예측하기 위해 경기지표들을 참고하는 것도 도움이 될 것이다. 건설기술정보시스템과 건설산업연구원에는 건설 관련 경기선행지표들이 있으니 현재 건설업 업황 분위기를 살펴볼 수 도 있겠다.

■ 수주 현황 및 안정성 분석

나는 건설주투자에 가장 중요한 부분은 각 사의 수주 현황 업데이트라고 생각한다. 앞에서 언급했듯이 회사별로 수주 규모와 금액이 다르고, 또한 한 회사 안에서도 각각의 프로젝트의 성격이 다르기 때문이다. 우리가 미리 수주 정보를 얻을 수 있다면 금상첨화이다. 그러나 이는 현실적으로 실현 가능성이 낮다. 이에 우리는 증권사들의 보고서를 보고 투자하고 싶은 기업의 수주 현황을 정리하고, 이에 맞는 영업이익을 발표하는지 추적해 나갈 필요가 있다. 우리는 앞에서 건설사의 리스크 중 유동성 리스크에 대해 살펴보았다. 따라서 우리는 건설업종 투자 시 기업의 안정성 분석 반드시 해야 한다. 안정성 분석은 주로 유동성 비율과 참고하는 것이 좋다. 일반적으로 두 지표 모두 100% 이상이면 안전하다고 평가한다.

 

 

 

 

수주 데이터와 안정성 분석 필수

지금까지 살펴보았듯이 건설은투자하기 쉬운 업종은 아니다. 루머에 속기 쉽고, 테마 투자로 분류되어 급등락을 반복할 수 있다. 결론적으로 앞에서 언급했듯이 각 기업의 수주 데이터를 업데이트하고, 재무제표 중 안정성 분석은 필수이다. 다음 글에서는 최근 유동성 위험이 발생한 레고랜드 사태에 대해서 알아보고자 한다. 여러분이 다음 글을 읽고 나면 건설주 투자 시 유동성 리스크를 파악하기 위한 안정성 분석이 얼마나 중요한지 알게 될 것이다.